人类总是不习惯接受损失或承认挫败。举例来说，投资行为中最不理性、但也最常见的状况就是，我们总是不愿意放弃亏损的投资。在行为财务理论中，这种行为被称为“悔恨回避行为”（regret avoidance）。将那些表现惨淡的股票留在手中，抓住最后一点点机会，这样我们就不用面对最后的失败结局。

我并不特别觉得这是个让人困扰不已的状况。如果你相信真的还有市场效率存在的话，那么水饺股的表现跟绩优股的表现就不会有什么不一样。当然，水饺股很可能会破产，但是也有很多公司股价最后还是枯木逢春，弥补了过去的亏损。

事实上，泰德发现，最近刚跌价的股票，一般而言，预期报酬会高于市场。这应该不会吓到任何人，因为这些股票通常是价值型股票。

但是这也标示出了更严重的问题，也就是所谓的“心理会计”（mental accounting）。意思是说我们倾向于将成功投资与失败投资分别看待，也就是说，我们会在心理上将赢家与输家区别开来。危险在于这种心态将会让我们无法专注在最重要的焦点上：整个投资组合。

最完美的例子就是我先前提过的财务顾问，他极度自豪自己挑选出成功的国内外投资经理人的“能力”，但是他忽略了一个事实，那就是他自己的投资组合整体绩效却惨不忍睹。

随便挑一个投资者来问问看他的投资获利状况如何，你很可能会听到他说，其实相当不错。他怎么知道？因为他拥有很多赚钱的股票跟基金。那他曾经计算过整体的投资获利状况吗？嗯，没有。

（关于这个现象，最近有个例子就是一群不太有名的比尔兹镇女士〔Beardstown Ladies〕，由于她们不知道定存不能算进投资报酬，因此高估了自己的投资报酬率，还写了一本畅销书《比尔兹镇女士的常识投资守则》〔The Beardstown Ladies’ Common-Sense Investment Guide〕来鼓吹自己的投资技术。）

真正发生的状况其实是极度人性化的投资策略，也就是太过于珍视个人的成功，却掩藏自己的失败。在投资世界中，这可不只是个人性小弱点而已，这个心态会让我们忽略了投资组合策略的整体失败。如此一来，我们又会被这个简单的理由所拖累，使得长期投资报酬难以摆脱惨况，就仅仅因为我们不知道这个心态有多糟糕。

乡村俱乐部症候群

这是非常有钱的人特有的痛苦。如果你拥有专属的喷射机，可以到豪华景点渡假，还可以把子女送到最高级的私校读书，那你一定不会和一般升斗小民聘用同一个投资经理人。

你要的更多，你非得去找投资公司，并且使用各种只有精英才支付得起的投资技术。毕竟，在乡村俱乐部里跟那些暴发户聊天时，太平凡的投资方式就是会让你说不出口。

所以，你会聘用最好的私人投资经理人，运用避险基金、有限责任合伙（limited partner-ships）、外国投资工具等来理财。此外，由于你太忙，也太重要了，因此你不会持续注意投资上的开销或整体报酬到底有多少。

这些投资工具的问题在于缺乏足够的绩效资讯，但是我们所知道的资讯又不足以让我们勇于投入。因此，私人投资经理人就成了最简单的处理方式。

他们和那些管理退休基金的经理人有着一样的出身，如果通用汽车、奇异或迪士尼规模数以百亿计的退休基金都没有办法打败指数，你觉得自己有机会吸引技术纯熟的经理人来管理你那小小的五亿美元吗？

透过理论，可以把这个状况解释得非常完整，也正是我们先前讨论过的，开销与追踪误差（tracking error）。就算是有钱人，也无从回避这个问题。事实上，大型指数都已经跳进这个圈子。如果你有一亿美元资本，先锋基金投资标准普尔五百指数的费用每年只需要百分之○‧○二五。这样的话，我就想要加入这样的俱乐部。

避险基金引起了广泛的注意，是因为这种投资方式的独享性。避险基金其实就是投资公司，和共同基金相当类似。

但由于仅有少数投资人可以加入—不超过九十九人—因此不受一九四○年投资公司法的限制，因而可以集中投资特定标的、广泛投资追求避险，或是运用自己持有的股票，并且采取一般共同基金被禁止的国外投资策略。（从法律观点来看，避险基金的投资人应该是相当老练，而且当局面恶化时，所受到的保护也较少。）

阳光难以照进这块区域。首先，由于多数基金都是为了“避险”，也就是说，他们在市场上仅运用到期货与选择权，因此报酬相当低。

当你愿意承受风险时，报酬就会变高些，但光是操作费用就足以吃掉利润—基金经理人通常可获得相当大比例的报酬当作薪酬，在某些特定年代里，整体费用很可能超过百分之十。就算是林区与巴菲特，在全盛时期所获得的利润也很难超越这个数字。

最后，还有挑错避险基金的风险。由全国精英中的精英所组成的长期资金管理公司，在一九九八年时就带着一大批机构与有钱的投资人一起跳进火坑，光是这家公司就几乎摧毁了世界经济。如果这些人都会碰到这种事，那么不管是谁都躲不掉。

我自己的经验是，客户愈有钱，他就愈有可能遭逢严重损失。经纪商评量顾客是根据他们能为公司创造多少利润来决定，小客户自然不会像大客户那样需要花时间与精神来服务，但这也帮了小客户的忙，因为他们经常就是被丢进收佣基金（load fund）或少数几支股票，然后就被丢到脑后。

反过来说，高净值客户就是经纪商眼里的肥羊，而且会不断被利用昂贵的年金、私人经理及有限责任合伙买进卖出。

有钱人和你我都不一样：他们被抢的方式更多。

总结

套用华特‧凯力（Walt Kelly）的话说，“我们已和敌人遭遇，而敌人就是自己。”我先前已经描述了投资者最可能犯的行为错误—群众心理、过度自信、时近效应、追求刺激的需求、短视损失厌恶症、好公司好股票错觉、型态幻觉及乡村俱乐部症候群。这些不该出现的行为将会侵蚀你的财富，就和狂风暴雨将会冲蚀山边的泥土一样。@待续…

摘 自 《投资金律》 脸谱出版社 提供(//www.dajiyuan.com)