【大紀元5月16日訊】多年以後，當我們回顧這場危機時，貝爾斯登的暴斃將成為一個象徵，標誌著一輪金融創新浪潮和與之相伴隨的經濟增長以一次金融危機告終（或許會進一步擴大為經濟危機？）。危機已經發生，十幾個月來人們一直在猜測和擔心的情況已經變成事實，現在，該是對這一事件作出回顧的時候了，看看我們能從中學到什麼。

故事開始於房地產泡沫的破裂，直接的損失並不大，所以當時多數人都認為對正在持續增長的經濟不會帶來大的傷害，金融系統也足以應付這些數字上不足道的損失。確實，在美國，房地產泡沫的破裂並非新鮮事，那裡的房地產泡沫經常以非常誇張的程度吹起又破滅，美國遼闊腹地上散佈著難以計數的廢棄城鎮，見證著一次次的泡沫，可以說，美國曾被稱之為邊疆運動的一輪輪發展浪潮正是伴隨著泡沫而前進的。那為什麼這一次會發展到這步田地？

在這一點上沒有爭議，所有評論家都把手指向結構性投資工具（SIV），它就是罪魁禍首。然而就在幾年之前，SIV還被認為是一項出色的金融創新產品而受到投資者追捧。從結構上看，SIV的特點是分散了風險，它把高風險的次級房地產按揭貸款的債權切割後與其他金融產品和風險安排組合打包成新的債券，而後者可能又被組合進其他更複雜的產品中。經過重組和打包之後的產品在現有主流的風險評級模型下能獲得很高的評級，尤其是在房地產市場景氣的時候，回報可觀。

雖然事後有很多人指責SIV的設計者刻意掩蓋了真實的風險，但難以否認的是，SIV在微觀上的確起到了分散風險的作用。然而諷刺的是，微觀上的安全在宏觀上的效果卻恰恰是讓風險積累到可怕的程度。因為SIV把高風險的次級債切割並層層打包後，使得下游產品的投資者難以直觀的評估隱藏在其中的真實風險，很容易追隨著短期高收益帶來的樂觀氣氛盲目投資；而當房產泡沫破裂時，由於受損的次級債被直接或間接組合進了很多產品，投資者難以評估自己所持有的產品到底會有多大損失，從而造成盲目的恐慌，最後引發金融系統所固有的信心崩潰後的正反饋式連鎖反應，表現為類似對商業銀行的擠兌。

這就像是搭積木遊戲，把每塊上層積木搭在多塊下層積木之上，無疑比搭在一塊上更安全，這樣，下層積木的微笑偏差可以不影響上層結構的穩定性。但是和SIV一樣，微觀上的安全性卻恰恰導致了系統宏觀上的脆弱性，直線堆疊的積木疊不高也容易倒，交叉堆疊可以疊的很高也更穩固，但一柱直線積木的倒塌不會危機其他積木，而交叉堆中任何一塊積木倒了，將引發連鎖反應，危機會被傳播到全局。在次級債所在的那個積木堆上，幾乎所有美國的主要金融機構都或深或淺地牽涉其中，第一塊積木倒下後，受牽連的銀行為了自保，便爭先恐後地把身邊看上去和那塊倒霉積木有牽連的積木踢出去，以免殃及自身，一陣亂踢之後，有些倒霉蛋突然發現自己腳下已空無一物，貝爾斯登便是如此。

對於經濟的健康發展，危機並不一定是壞事，每一波創新浪潮後面總跟隨著一段調整甚至蕭條期，或者是因為成功的創新企業驅逐了舊企業而帶來倒閉風潮（熊彼特稱之為創造性毀滅），或者是一批貌似創新的東西最後發現只不過是一堆泡沫，或者兩者兼而有之，無論如何，危機將洗去泡沫，留下金子－－如果有的話。而金融企業在這一輪創新努力中，顯然沒有交出合格的答卷，至少到現在，我們看不到什麼值得留下的東西，或許下一次他們會成功，設計出既能分散風險、帶給投資者靈活選擇，又能保持風險信號的清晰度和透明度，防止風險蔓延失控的新型金融產品。讓我們拭目以待吧。

－－原載：《經濟學人》， 2008-03-19

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